USD 0.90 btc 8923.11
LV
RU
LV
RU
Žurnāls
Abonē žurnālu
Piesakies iknedēļas jaunumiem

Pierakstieties uz svarīgākajiem biznesa un tehnoloģiju materiāliem Latvijā

USD 0.90 btc 8923.11
Nauda 03. Jūnijs

Aktīvie vai pasīvie - kas nodrošina labāku atdevi

Aleksandra Buimistere

Speciāli Forbes

Padoms – iepazīstieties ar vēsturisko statistiku un domājiet par izmaksām!

Visā pasaulē labi zināmais investors Vorens Bafets, kurš pazīstams ar savu ilgtermiņa ieguldījumu pieeju, 2007. gadā nolēma mazliet pajokot ar riska ieguldījumu fondu pārvaldniekiem. Viņš publiski paziņoja, ka ir gatavs saderēt uz 500 000 dolāru, ka desmit gadu laikā tirgus pārspēs aktīvu pārvaldniekus, kas meklē augstu atdevi, un gaidīja, kamēr kāds no riska ieguldījumu fondu puišiem pieņems šo izaicinājumu, lai aizstāvētu savu godu.

Ilgi gaidīt nevajadzēja – aktīvu pārvaldīšanas un konsultāciju uzņēmuma Protégé Partners vadītājs Teds Seidess piekrita šīm derībām. Noteikums bija tāds, ka viņa izvēlētie riska ieguldījumu fondi pārsniegs pasīvo fondu, kas seko S&P 500 indeksam.

Gan Bafets, gan Seidess ir profesionāli investori, tāpēc viņi abi par 500 000 dolāru iegādājās desmit gadu ASV obligācijas kuru nominālvērtība tolaik bija 318 250 dolāru. Tā kā obligācijas beidzās ātrāk, nekā bija paredzēts, Bafets un Seidess 2012. gadā iegādājās 11 200 Berkshire B akciju, kuru vērtība tagad ir 2,22 miljoni dolāru.

Desmit gadus vēlāk, 2017. gada beigās, kļuva skaidrs, ka derībās uzvarējis Bafets. S&P 500 vidējais gada pieaugums bija 7,1 %, kamēr izvēlētie aktīvu pārvaldītāji katru gadu nopelnīja tikai 2,2 procentus. Bafets, kura bagātība ir aptuveni 80 miljardi dolāru, visus savus laimestus ziedoja labdarībai.

Vai viens piemērs atspoguļo kopējo situāciju? Vai privātajiem investoriem jāatsakās no aktīvu portfeļu pārvaldniekiem, kuri, izmantojot lētākus indeksu fondus, cenšas gūt peļņu, kas pārsniedz tirgus atdevi?

Tas ir matemātiski pierādīts, ka lielākā daļa aktīvo vai pārvaldīto stratēģiju nespēs iegūt pozitīvu neto alfu (virs tirgus atdeves). Nulles summas spēles dēļ aptuveni puse aktīvo stratēģiju neizbēgami rada negatīvu bruto alfu (alfa pirms komisijas maksām). Atņemot (augstās) komisijas maksas, vairāk nekā pusei būs negatīvs neto alfa (pēc komisijas maksām).

Ja jau tik maz profesionāļu var pārspēt tirgu ar aktīvi pārvaldītiem fondiem, tad vidusmēra investoriem situācija ir vēl sliktāka. Lielākajai daļai trūkst zināšanu par atsevišķiem uzņēmumiem, kuriem ir labas izredzes nopelnīt ievērojami vairāk nekā vidēji tirgū.

Īsa investīciju pārvaldības vēsture

Plānojot savu finansiālo nākotni, ir vērts nodot savu naudu pārvaldīšanā profesionāļiem, kuri to ieguldīs jūsu vārdā, jo viņiem ir nepieciešamā pieredze. Investīciju galvenais balsts ir diversifikācija. Nediversificēti investori var viegli zaudēt lielu naudu, ja vienas kompānijas akcijas piedzīvo problēmas. Ieguldījumu fondi nodrošina tūlītēju diversifikāciju mazajiem ieguldītājiem, kuriem nav pieredzes vai laika, lai izvēlētos no dažādām akcijām.

Diversifikācija ir mūsdienu portfeļa teorijas (modern portfolio theory) būtība; to 1952. gadā ieviesa Harijs Markovics, un par šo hipotēzi viņš 1990. gadā saņēma Nobela prēmiju ekonomikā. Patiesībā šī ideja nebija nekāds jaunums – pats Markovics ir atzinis, ka diversifikācijas jēdziens cilvēkiem bijis zināms jau sen.

Vēl ilgi pirms modernās portfeļa teorijas ieviešanas, 19. gadsimta vidū, Skotijā un Anglijā bija investīciju trasti, kas sastāvēja no dažādiem vērtspapīriem. Investīciju nozarē pārāk bieži izmantotā frāze “Nelieciet visas olas vienā groziņā” ir vismaz tikpat veca kā pirmais Dona Kihota tulkojums angļu valodā (1612). Vēl desmit gadus agrāk Antonio, Šekspīra lugas Venēcijas tirgotājs galvenais varonis, apliecina savam draugam, ka ir laimīgs, jo visi viņa uzņēmumi nav vienā vietā. Šķiet, ka diversifikācijas zelta likums ir ierakstīts mūsu gēnos. Tā ir evolucionāra nepieciešamība, lai pasargātu mūs no neparedzamiem notikumiem.

Tomēr debates jau vairs nav par nepieciešamību diversificēt. Debates ir par to, vai labāk ieguldīt aktīvi vai pasīvi. Vai portfeļa pārvaldniekam būtu jāizmanto sava pieredze, zināšanas, intuīcija, lai izlemtu, kādos aktīvos ieguldīt, vai arī labāk paļauties uz stratēģiju, kas seko cenu indeksa/izveidotā tirgus etalona atdevei, pirkt katru no indeksa veidojošajiem vērtspapīriem sastāvā esošo vērtspapīru, ko mēs pazīstam kā pasīvos ieguldījumus.

Bogle's Folly

Pasīvo investīciju vēsture ir daudz īsāka nekā tradicionālajai aktīvās pārvaldības pieejai. Indeksēto ieguldījumu fondu 1976. gadā uzsāka Vanguard Group dibinātājs Džons Bougls (šā gada janvārī  89 gadu vecumā viņš devās mūžībā). Starp citu, šis fonds eksistē joprojām. Vanguard 500 mērķis (VFINX ) bija ieguldīt visās S&P 500 iekļauto uzņēmumu akcijās. Bougls uzskatīja, ka ilgtermiņā tradicionālie (aktīvie) fondi, kas cenšas pārspēt indeksu, nespēs pārvarēt tirgu pēc izmaksām. Kad fonds sāka darboties, tas piesaistīja tikai 11,3 miljonus dolāru, bet ar to nebija pietiekami, lai iegādātos visu S&P 500 indeksa uzņēmumu akcijas. Konkurenti fondu nodēvēja par Bogle's Folly (muļķīga ideja – angļu val.), jo uzskatīja, ka jau pēc savas būtības tas nekad nevarētu pārspēt tirgu. Tomēr 46 gadus vēlāk šis pirmais pasīvais fonds pārvalda vairāk nekā 400 miljardus dolāru un tam ir daudz līdzinieku. Četrdesmit gadus no 46 šī stratēģija ir devusi pozitīvu peļņu. Ikgadējās maksas 0,14 % apmērā ir ļoti pievilcīgas mazajiem investoriem, un daudzi ir sapratuši, ka ar tādu pašu peļņu kā tirgū kopumā ir pietiekami, lai sasniegtu savus finanšu mērķus.

Ko saka skaitļi?

PwC pētījums liecina, ka 2016. gadā pārvaldīto aktīvu (AUM) summa pasaulē bija 84,9 triljoni dolāru, no kuriem 17 % ieguldīja pasīvajos fondos. Aktīvie fondi pārvaldīja 71 %, atlikušie 12 % bija alternatīvi ieguldījumi, piemēram, riska ieguldījumu fondi, nekustamais īpašums utt. Turklāt PwC uzskata, ka līdz 2020. gadam AUM pieaugs līdz 111,2 triljoniem dolāru un pasīvo fondu daļa palielināsies līdz 21 procentam. ASV situācija ir vēl dramatiskāka – vairāk nekā trešā daļa visu aktīvu ir ieguldīti pasīvajos fondos. Aktīvi pārvaldītie fondi ASV kopš 2006. gada ir sasnieguši vairāk nekā 200 miljardus (2017. gadā), un lielākā daļa no tiem nonāk pasīvi pārvaldītajos fondos.

Tas ir ticami, ņemot vērā statistikas datus par aktīvu neto plūsmu uz pasīvajiem fondiem. Pēdējo gadu laikā investori ir ņēmuši naudu no aktīvajiem fondiem. 2018. gadā līdzekļu ieguldīšanā dominēja Vanguard Group, tomēr kopumā naudas plūsmas modeļos bija būtiskas atšķirības salīdzinājumā ar iepriekšējiem gadiem. 2016. gadā Vanguard naudas plūsmas bija pozitīvas, savukārt citiem – negatīvas. 2017. un 2018. gadā gan Vanguard, gan visu pārējo šo pakalpojumu sniedzēju naudas plūsma kopumā bija pozitīva. Saskaņā ar Morningstar datiem pasīvie fondi 2016. gadā piesaistīja 428,7 miljardus dolāru, bet aktīvi pārvaldītie fondi piesaistīja mazāk – 285,2 miljardus dolāru. Šāda tendence vērojama jau gandrīz desmit gadu. 2017. gadā VFINX atgrieza 21,67 %; 63% aktīvo fondu, kuru etalons bija S&P 500, bija sliktāki rezultāti.

Tomēr 2018. gadā situācija mainījās, jo S&P 500 pirmo reizi kopš krīzes bija negatīvā teritorijā (-4,5 %). Protams, visi fondi, kas seko šim indeksam, arī zaudēja naudu.

“No pasīvā fonda tu atgūsti maksimālo labumu, kad saproti, kā tas strādā. Kad ir krīze, tu nekrīti panikā, jo zini, ka tas ir normāli. Tu vienkārši gaidi, kad tirgus atkopsies. Lielākā kļūda ir uzskatīt – ja tirgus krīt, tātad pārvaldnieks ir nekompetents, un to atstāt. Tu aizej prom neizdevīgā brīdī, bet drīz pēc tam fonds atkopjas. Un tu paliec ar saviem zaudējumiem. Mēs cenšamies izglītot klientus, ka krīzes regulāri ir bijušas un būs, un galvenais tajā brīdī ir saglabāt mieru. Un tieši ilgtermiņā būs ļoti labs rezultāts,” saka IPAS Indexo izpilddirektors un Investīciju komitejas loceklis Toms Kreicbergs.

Pasīvā lieta

Ja jūs internetā meklēsiet aktīvās un pasīvās investēšanas plusus un mīnusus, tad redzēsiet, ka par to notiek karstas debates. Aktīvo ieguldījumu fondu pārvaldītāji sirdīgi aizsargā savu pozīciju, apgalvojot, ka pasīvais investīciju stils ne tikai nav sliktāks, bet ir pat bīstams. Kritiķi ir nobažījušies par pasīvo līdzekļu ietekmi uz vērtspapīru tirgiem. Viņi tic, ka pasīvā ieguldīšana var izkropļot konkrētu aktīvu reālo cenu, pastiprinot investoru tirdzniecības modeļus un radot viltotu papildu pieprasījumu. Tātad  akcijas tiks pirktas tikai tāpēc, ka tās ir daļa no indeksa, nevis, piemēram, tāda pievilcīga vērtējuma kā cenu/ieņēmumu attiecība dēļ. Pasīvo ieguldījumu arvien lielākā popularitāte palielinās savstarpējo saistību starp aktīviem un samazinās diversifikācijas lietderību. Turklāt šādā gadījumā kļūdaini var ignorēt pievilcīgus un daudzsološus uzņēmumus, kas nav indeksa daļa.

Tomēr skaitļi liecina par labu pasīvajam ieguldīšanas veidam – 84 % aktīvi pārvaldīto fondu, kuru etalons bija S&P 500, pēdējos piecos gados rādītāji bijuši sliktāki nekā S&P 500. Mazāka bijusi ne tikai aktīvo fondu atdeve – tie arī iekasēja lielākas komisijas maksas. Morningstar lēš, ka 2016. gadā aktīvu svērtais vidējais izdevumu koeficients pasīvajiem fondiem bija 0,17 %, aktīvajiem fondiem – 0,75 procenti.

Kāpēc aktīvie fondi iekasē lielāku maksu? Atbilde ir vienkārša – lai segtu lielākās izmaksas, kas nepieciešamas biežākai tirdzniecībai, un maksātu par specializētiem investīciju pētījumiem, kā arī algu portfeļa pārvaldniekam. Un, protams, nauda motivē mūs visus, tāpēc pārvaldītājs, kurš sasniedzis labāku rezultātu nekā etalons (piemēram, S&P 500), tiek apbalvots ar papildu samaksu. Ja portfeļa pārvaldnieks nedarbojas labāk kā fonda etalons, viņš par savu sniegumu netiks papildus atalgots, tomēr jūs joprojām maksāsiet augstu fiksēto maksu.

Vadoties pēc teorētiskas efektīva tirgus hipotēzes, tirgus etalona apspēlēšanā perspektīva var izrādīties nulles summas spēle. Tā kā visi aktīvie investori mēģina pārspēt tirgu, dažu šo ieguldītāju ieguvumi ir jākompensē ar citu ieguldītāju zaudējumiem, tāpēc vidējai peļņai no visiem aktīvajiem ieguldītājiem jābūt vienādai ar tirgus atdevi. No otras puses, pasīvo ieguldītāju vidējai peļņai pirms izmaksām jābūt vienādai ar tirgus atdevi. Tādējādi pēc tirdzniecības izmaksām aktīvo ieguldītāju vidējā peļņa būs mazāka nekā pasīvo ieguldītāju peļņa. Jūs varbūt varat iegūt augstāku atdevi, izvēloties aktīvo fondu pārvaldītāju, bet ir grūti identificēt šādu profesionāli. Pat ja iepriekš rezultāti bijuši labi, neviens nevar paredzēt, kā būs nākotnē.

Aktīvā lieta

Aktīvās stratēģijas reprezentē gudru naudu. Bet kādā brīdī gudrās naudas apjoms kļūst tik mazs, ka drošības cena arvien vairāk atšķiras no to patiesās vērtības, kas nozīmē, ka tirgus ir kļuvis mazāk efektīvs. Šis tirgus efektivitātes samazinājums nodrošinās arvien lielākas iespējas aktīvai stratēģijai alfas veidošanai. Tas piesaistīs arvien lielāku kapitālu aktīvajām stratēģijām, pavēršot tendenci pretējā virzienā. Tomēr tendences maiņa var prasīt vairākus gadus vai pat gadu desmitus, un tas nozīmē, ka privātie ieguldītāji labāk pērk pasīvos fondus, atstājot aktīvos fondus institucionālajiem ieguldītājiem un HNWI (High Net Worth Individuals),  jo tiem ir vairāk līdzekļu un viņi var uzņemties riskus. Tomēr uzmanieties – ir liela daļa fondu, kas tiek pozicionēti kā aktīvi, bet realitātē to investīciju stils ir pasīvs. Tā ir krāpšana, jo nerada nekādu pievienoto vērtību; aktīvajam fondam būtu jāmaksā augstas komisijas.

Patiesībā indeksi paši par sevi nav statiski – arī pasīvajiem portfeļu pārvaldītājiem ir jātirgojas, kaut gan ne tik bieži. Tas nozīmē, ka informēti aktīvi pārvaldītāji to var likt lietā, izmantojot paredzamus tirdzniecības modeļus pasīvā portfeļa koriģēšanai, lai sekotu etalonam. Turklāt specializētos kapitāla tirgos, piemēram, jaunattīstības valstīs, mazas kapitalizācijas, resursu un metālu uzņēmumos, ir nepieciešamas specifiskas zināšanas. Tāpēc, izvēloties aktīvu pārvaldnieku, kas orientējas šajā nezināmajā teritorijā, ir labāk, ja viņu interesē nestandarta tirgi.

Pasīvās investīcijas ir labas, ja viss tirgus piedzīvo izaugsmi. S&P 500 pieauga deviņus gadus pēc kārtas, tomēr 2018. gadā nonāca negatīvajā zonā. Līza Šaleta, Morgan Stanley investīciju un portfeļa stratēģiju vadītāja, atklātā vēstulē norādīja, ka “mēs esam sākuma posmā, kad notiek režīma maiņa no monetārās politikas uz fiskālo politiku, no deflācijas uz inflāciju un no zema svārstīguma uz augstu svārstīgumu. Vēsture liecina, ka tas ir tad, kad aktīvajiem pārvaldniekiem ir vislabākais potenciāls atrast nepareizi novērtētus vērtspapīrus un uz tā rēķina nopelnīt”.

Nobela prēmijas laureātam ekonomistam Robertam Šilleram bija ļoti interesants skatījums uz pasīvo investēšanu: “Šīs valsts (ASV) spēks tika balstīts uz cilvēkiem, kas vēroja atsevišķus uzņēmumus. Viņiem par tiem bija savs viedoklis. Visas šīs runas par indeksiem – tā ir mūsu intelekta atšķaidīšana. Tā kļūst par jaunu spēli.”

Pasīvās stratēģijas ir racionāla noklusējuma opcija investoriem, kas skeptiski izturas pret aktīvo stratēģiju spējām radīt alfu. Populārajā finanšu aktīvu novērtēšanas modelī (CAPM) alfa ir atdeve, kas pārsniedz tirgus rādītāju, beta – tirgus atdeve. Ja jūs esat gana cinisks, tad ir grūti cerēt uz alfu un jūs apmierina beta. Tieši to arī piedāvā pasīvās stratēģijas. Tomēr patiesībā tirgus vēsturiski ir nopelnīja vairāk nekā pietiekami, lai nodrošinātu jūsu finanšu mērķus, bet daudzi klienti to vienkārši nezina. Ņemot vērā izmaksu konkurētspēju un mazāku risku, varat izvēlēties pasīvo ieguldījumu stilu.

Piesakies iknedēļas jaunumiem